FIX asignó en categoría CC(arg) la calificación de las ON Clases XLIII y XLIV de Generación Mediterránea S.A.

FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO, en adelante FIX, asignó en categoría CC(arg) a las ON Clase XLIII y Clase XLIV a ser co-emitidas por GMSA-CTR (Central Térmica Roca S.A.) y subió a categoría CCC(arg) desde categoría C(arg) la calificación de las ON garantizadas Clase XV, XVI, XVII, XVIII y XIX emitidas por Generación Mediterránea (GMSA)

Factores relevantes de la calificación

FIX asignó en categoría CC(arg) la calificación de las ON Clase XLIII y XLIV, no garantizadas, a ser emitidas en el marco del proceso de reestructuración de pasivos que lleva adelante la Compañía. La calificación refleja el elevado grado de subordinación estructural y de garantías de estos instrumentos respecto del resto del endeudamiento, en particular frente a aquellas obligaciones que cuentan con respaldo específico o mecanismos de repago prioritario. Asimismo, en el corto plazo, la calificación incorpora el riesgo asociado a que la Compañía aún enfrenta el desafío de avanzar y concretar otros procesos de reestructuración actualmente abiertos adicionalmente al del presente canje. Las ON Clase XLIII y XLIV serán emitidas por un valor nominal de capital que, a diciembre de 2025, ascendía a aproximadamente USD 433 MM, al que se adicionarán los intereses devengados e impagos hasta la fecha de cierre de la transacción. Los instrumentos amortizarán semestralmente a partir de diciembre de 2033 y vencerán en junio de 2036, devengando intereses semestrales a tasa fija creciente (ver anexo de instrumentos). El canje no contempla quita de capital.

FIX subió a categoría CCC(arg) desde categoría C(arg) la calificación de las ON garantizadas Clase XV, XVI, XVII, XVIII y XIX emitidas por Generación Mediterránea (GMSA). La suba refleja los avances en el proceso de refinanciación de pasivos, así como la existencia de garantías específicas que fortalecen el repago de estos instrumentos. No obstante, la calificación continúa contemplando un perfil crediticio vulnerable, en línea con la complejidad del proceso de reestructuración en curso. Según estimaciones de FIX, las coberturas del servicio de deuda podrían ubicarse en niveles ajustados, particularmente a partir de 2030, lo que implicaría la necesidad de complementar dichos pagos con otros flujos disponibles o fuentes adicionales de liquidez para atender adecuadamente los vencimientos de estas ON.

A la fecha, continúan en negociación las ON garantizadas con vencimiento en 2031, por aproximadamente USD 382 MM de capital a diciembre de 2025, y las ON internacionales no garantizadas con vencimiento en 2027, por USD 75 MM, en ambos casos sin incluir intereses devengados e impagos. En este marco, el RSA firmado con tenedores de las ON internacionales garantizadas que representan aproximadamente el 43,45% del capital en circulación constituye un avance, aunque insuficiente por sí mismo para asegurar su implementación. El acuerdo contempla una oferta de canje con solicitud de consentimientos, entrega de nuevos bonos garantizados con vencimiento en 2034 y VRI Notes, y prevé vías judiciales alternativas, incluyendo un scheme of arrangement en Inglaterra o un prepackaged Chapter 11 en Estados Unidos, en caso de no alcanzarse las mayorías requeridas. FIX estima que, en caso de implementarse la transacción en los términos y condiciones establecidos en el RSA, las calificaciones de las ON podrían converger hacia niveles compatibles con el rango de las “categorías B(arg)”, lo que será oportunamente revisado una vez materializada la transacción. Considerando las ON Clase XLIII y Clase XLIV, los procesos abiertos sumen aproximadamente USD 890 MM de capital lo que representa en 60% de la deuda financiera.

Las ON Clase XLIII y XLIV no cuentan con garantías específicas ni acceso prioritario a determinados flujos, a diferencia de la propuesta formulada para las ON garantizadas y de las garantías vigentes que respaldan a las ON de proyecto y al préstamo sindicado. Asimismo, la propuesta para las ON garantizadas contempla una tasa escalonada de 7,5% / 8,0% / 9,0% y amortización de capital a partir de diciembre de 2026, mientras que las ON Clase XLIII y XLIV prevén una tasa de 2,25% / 3,0% / 4,0% y una amortización diferida, con inicio en diciembre de 2033 y vencimiento final en junio de 2036. Estas diferencias reflejan una estructura menos favorable dentro del esquema de reestructuración.

En el escenario base de FIX, la Compañía alcanzaría un EBITDA normalizado en torno a USD 180 MM, asumiendo que, una vez vencidos los contratos PPA y privados, la energía se comercialice en el mercado spot. Bajo este supuesto, la generación de fondos no sería suficiente para cubrir adecuadamente el servicio de la deuda no garantizada, por lo que la Compañía podría optar por capitalizar, total o parcialmente, los intereses por hasta cuatro períodos, devengando una tasa adicional de 0,75% sobre la tasa aplicable en cada caso. En este contexto, el apalancamiento neto sobre EBITDA se mantendría por encima de 7,0x hasta 2029 con FFL que podría tornar a negativo a partir de 2028 bajo los supuestos anticipados. En este sentido, bajo el nuevo marco regulatorio, la compañía comenzó a contractualizar parte de su energía con privados, lo que podría contribuir a una mayor previsibilidad de su flujo de fondos. FIX monitoreará la evolución de esta estrategia y su impacto en el perfil crediticio.

FIX entiende que el impacto final de la Resolución SE 400/25 sobre la Compañía aún no puede ser anticipado con suficiente certeza, particularmente para un horizonte de repago que inicia en 2033. La evolución del marco regulatorio, la exposición creciente al mercado spot y la capacidad de la base de activos actual para sostener la generación de fondos bajo esas condiciones seguirán siendo factores relevantes de análisis. Asimismo, FIX no incorpora de manera anticipada la eventual firma de nuevos contratos, hasta tanto su concreción, alcance y condiciones presenten suficiente visibilidad.

Si bien la reestructuración propuesta mejora el perfil de vencimientos y alivia las presiones de corto plazo sobre el flujo de caja, la compañía continuará operando bajo nivel de liquidez y flexibilidad financiera acotada, dependiente de su capacidad de generación interna. Al 31 de diciembre de 2025, la caja y las inversiones corrientes ascendían a USD 20 MM con una deuda financiera de USD 1.510 MM (incluyendo intereses devengados).

Al cierre de 2025, el 93% de la deuda vigente correspondía a obligaciones negociables, mientras que el saldo remanente se componía de préstamos bancarios y, en menor medida, de financiamiento con partes relacionadas. Durante 2025, la Compañía alcanzó acuerdos con tenedores de ON garantizadas de proyecto por un total de USD 441 MM de capital. El resto de la deuda continúa en proceso de reestructuración. A la fecha del presente informe, GMSA ya obtuvo la extensión de plazos del préstamo sindicado, por USD 59 MM de capital, así como de otras deudas bancarias bilaterales. Adicionalmente, mantiene un plan de pagos sobre deuda comercial por USD 51,5 MM, con vencimientos entre 2026 y 2028.

Sensibilidad de la calificación

La calificación de las Obligaciones Negociables Clase XLIII y XLIV, en el marco del proceso de reestructuración de deuda, permanece condicionada a la resolución favorable del mismo. En tanto, la calificación de emisor se mantendrá en categoría D(arg) mientras persista el incumplimiento de las obligaciones negociables vigentes y no se hayan completado la totalidad de los procesos abiertos.

La oferta, el cierre y la emisión de las ON Clase XLIII y XLIV no se encuentran condicionados al lanzamiento ni al resultado de las ofertas concurrentes vinculadas al resto de los procesos abiertos. En consecuencia, una resolución desfavorable de dichos procesos podría afectar negativamente la calificación de estos títulos.

Notas Relacionadas y Metodología Aplicable

FIX utilizó el Manual de Calificación de Empresas presentado ante la Comisión Nacional de Valores (disponible en www.cnv.gov.ar).

El informe correspondiente se encuentra disponible en nuestra página web www.fixscr.com.

Contactos

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