FIX confirmó en AAApy la calificación de ENEX

FIX (afiliada de Fitch Ratings) – en adelante FIX confirmó en AAApy la calificación de emisor de Enex Paraguay S.A.E. (Enex) en Categoría AAApy y en Categoría pyAAA la calificación al Programa de Emisión Global de Bonos G1 por PYG 50.000 millones y el Programa de Emisión Global por USD 45 millones y la Serie 1 por USD 20 millones emitidos dentro del Programa de Emisión Global por USD 45 millones.

La calificación deriva de la calificación de su accionista final Quiñenco S.A. calificada en AA+(cl) por Fitch Ratings. Enex Paraguay S.A.E. es controlada por Enex Investments Paraguay S.A. que, mediante aportes de capital por aproximadamente USD 97 millones entre el 2022 y el 2024 ha permitido a la compañía refinanciar sus pasivos y mantener sus operaciones además de contar con un equipo directivo integrado con su controlante. En febrero de 2024, Enex Investments Paraguay S.A. adquirió el 100% del capital social de la compañía. En consecuencia, la calificación de Enex Paraguay S.A.E se iguala con la de su controlador final, Quiñenco S.A., a nivel local. FIX espera que el apoyo de su accionista siga materializándose hasta que la compañía pueda generar los fondos propios necesarios para soportar de manera autónoma las operaciones de la compañía.

El sector de combustibles en Paraguay ha operado históricamente en un entorno competitivo, caracterizado por fluctuaciones en precios determinados por la oferta y la demanda. Este marco regulatorio se ha mantenido relativamente estable durante los últimos 20 años, fomentando la libre competencia y la participación de múltiples actores privados, sin que ninguno alcance una posición dominante en el mercado. La empresa estatal de distribución de combustibles, Petropar, actúa como un referente para los precios de los combustibles en el país. Durante 2025 Petropar ha implementado diversas reducciones en los precios de los combustibles que, de continuar, podrían generar una presión significativa sobre los márgenes de ganancia y la participación de mercado de las demás compañías del sector, si no son acompañados con eficiencias de costos. Adicionalmente, el Decreto 1.400/2024 ha suspendido por un periodo de cinco años las evaluaciones de impacto ambiental para la construcción de nuevas estaciones de servicio en zonas urbanas.

Si bien los márgenes continuaron presionados, a septiembre de 2025 acumulado, ENEX registró una mejora en su EBITDA, que alcanzó PYG -315 MM (USD 0,41 MM), mientras que el Flujo de Caja Operativos fue positivo en PYG 2.598 MM, representando una mejora respecto a los períodos anteriores. FIX espera que la compañía cierre 2025 con márgenes y flujos operativos positivos a neutros, y continúe las mejoras hacia adelante con niveles de ventas superiores a los USD 90 MM.

La compañía planea la apertura de 4 estaciones de servicio entre 2026 y 2027 que le demandaría una inversión adicional de USD 1,6 MM, que, sumado a las inversiones de mantenimiento generaría Flujos de Fondos Libres (FFL) negativos cercano a los USD 2 MM por año. Los niveles de caja actuales y ventas de activos no estratégicos permitirían no requerir deuda incremental, siendo el mayor desafío de la compañía la refinanciación de la deuda corriente, principalmente una cuota de más de USD 5 MM por la compra de acciones de GABANA S.A. y GRUPO AVANTI S.A. FIX entiende que en función del probado acceso al mercado bancario y de capitales local, junto con el soporte de su accionista, la compañía podría refinanciar dichos vencimientos.

Tras los aportes de capital efectuados por su accionista en 2024 y 2025, la compañía redujo su deuda a PYG 218.872 MM (≈USD 28,2 MM) en septiembre de 2025, desde niveles de PYG 500.599 MM (≈USD 69 MM) en 2023. Sin embargo, la débil generación de fondos sostuvo niveles elevados de apalancamiento, que a dicha fecha alcanzaron 27,2x medido como deuda neta/EBITDA (año móvil medido en USD), junto con coberturas de intereses reducidas, de 0,3x en términos de EBITDA/intereses (año móvil medido en USD), aunque mejoran a 1,7x cuando se las mide sobre el FGO (año móvil medido en USD). FIX considera que la compañía podrá acercarse a niveles de apalancamiento menores a 10x hacia 2028, con coberturas mayores a 1 a partir de 2027.

A septiembre de 2025, la deuda financiera de la empresa ascendió a PYG 218.872 MM continuando con la tendencia descendente iniciado en 2024, con un 17,1% con vencimiento en el corto plazo. El 64,8% de la deuda corresponde a los bonos bursátiles con vencimiento en enero de 2029. Asimismo, la compañía ha mejorado su posición de liquidez, con caja y equivalentes por PYG 26.157 MM (USD 3,7 MM) producto de venta de activos no estratégicos y aportes de capital. La deuda financiera representa el 26% de la estructura de capital medido en términos contables.

Tras el aporte de capital del accionista por aproximadamente USD 47 MM en 2024, y de USD 5 MM ENEX logró cancelar pasivos y reducir su deuda financiera a USD 31 MM, que al cierre de 2023 ascendía a USD 69 millones. Sin embargo, los niveles de endeudamiento siguen siendo elevados con relación al EBITDA en niveles de 30,9x (año móvil, medido en USD y en términos brutos). FIX considera que ENEX cuenta con buena flexibilidad financiera derivada del soporte de su accionista.

SENSIBILIDAD DE LA CALIFICACIÓN

Una baja en la calificación podría derivarse de la ocurrencia de los siguientes hechos de forma individual o conjunta:

•                    Menor soporte de su accionista controlante que impacte negativamente en la situación y flexibilidad financiera de la compañía.

•                    Cambios en la calificación de su controlante que derive en un cambio de calificación en la sociedad local.

•                    Ingreso de nuevos accionistas con calidad crediticia inferior a los actuales.

Notas relacionadas y Metodología aplicable:

Manual de calificación de Entidades Corporativas no Financieras, de fecha marzo’20, registrado ante CNV Paraguay.

El informe correspondiente se encuentra disponible en nuestra página web www.fixscr.com

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