FIX subió a AAA(arg) la calificación de emisor de largo plazo de Pampa Energía S.A.

FIX (afiliada de Fitch Ratings) subió la calificación de emisor de largo plazo y de las Obligaciones Negociables (ON) vigentes de Pampa Energía S.A. (PAMPA) a categoría AAA(arg) desde categoría AA+(arg) con Perspectiva Estable.

Factores relevantes de la Calificación

La calificación considera la consolidación de una sólida generación de fondos en los negocios de Gas y Generación eléctrica e incorpora el nuevo desarrollo de shale oil en Rincón de Aranda que le permitirá a la compañía duplicar su EBITDA para 2027 además de un incremento significativo de exportaciones disminuyendo su dependencia de los segmentos regulados. En términos de liquidez y estructura de vencimientos de deuda, PAMPA ha demostrado históricamente un manejo prudente de la deuda con elevada flexibilidad financiera sin pico de apalancamiento significativo, incluso considerando las inversiones necesarias en los próximos años lo que la posiciona entre los principales emisores del país. 

En 2023, PAMPA concretó un acuerdo de intercambio de activos con Total Austral S.A., mediante el cual adquirió el 45% del Área Rincón de Aranda, cediendo a cambio el 100% del Parque Eólico Mario Cabreiro. Con esta transacción, PAMPA alcanzó el 100% de participación en el área. En agosto de 2023, se obtuvo la autorización para la reconversión del área a explotación no convencional de hidrocarburos por un período de 35 años. A través de esta operación, la empresa diversifica su presencia en el sector energético. La compañía ya ha iniciado el plan piloto, el cual ha arrojado resultados prometedores. Se estima que, mediante inversiones que superarían los USD 1.500 millones en los próximos 3 años, la producción alcance niveles en torno a los 20Mbbl/d para fines de 2025 (para los cuales ya tiene la capacidad de evacuación asegurada) pudiendo alcanzar 45 Mbbl/d a partir del 2027 los cuales están supeditados a la evolución de la infraestructura de evacuación a través de Vaca Muerta Sur.

Con un EBITDA en el orden de los USD 800 millones, PAMPA posee una trayectoria de sólida generación de flujo operativo que, en los últimos tres años, promedió los USD 600 millones (FGO) con flujo de fondos libre (FFL) mayormente positivo excepto en aquellos años con elevadas inversiones (como el 2023). En el segmento de gas, PAMPA posee certidumbre en los ingresos producto del Plan GasAr y la capacidad adjudicada (44%) en el gasoducto Francisco Pascasio Moreno (Ex GPNK) mientras que, en el segmento de energía eléctrica, el 75% de los mismos está cubierto con contratos PPA y contratos MATER. FIX estima que en los próximos dos años, el FFL resulte negativo derivado de las inversiones necesarias para desarrollar Rincón de Aranda para cambiar de tendencia a partir de 2026/2027.

Gracias a su alta generación de flujo, PAMPA ha mantenido históricamente niveles de endeudamiento conservadores con una elevada liquidez. A pesar del plan de inversiones de los próximos dos años, FIX estima que la compañía seguirá mostrando niveles bajos de endeudamiento, que medidos en términos netos respecto al EBITDA, no superarían 1x /1,2x (medido en dólares) considerando el escenario de precios de FIX con valores del crudo que el 2025 se encontrarían en el orden de los USD/Boe 70 bajando a USD/Boe 65 a partir de 2026.

PAMPA posee potencial de crecimiento en gas y generación eléctrica la cual actualmente se encuentra limitada por la infraestructura de evacuación y transporte. El desarrollo de capacidad de midstream podría generar nuevas oportunidades para la compañía sobre todo en el mercado de gas donde sus principales activos El Mangrullo y Sierra Chata han mostrado un elevado potencial luego de las inversiones realizadas en 2023 y 2024 que le permitieron alcanzar picos de producción de 16,8 MMm3/d en el segundo trimestre de 2024 (mayor demanda estacional), un 71% superior al pico de 2021 (9,6 MMm3/d). Alcanzar el plateau de producción de shale oil (45 Mbbl/d) en 2027, está supeditada a que no haya retrasos en la construcción del oleoducto Vaca Muerta.

El volumen, la integración y diversificación de las operaciones de PAMPA, le permiten lograr sinergias que contribuyen a una mayor eficiencia. FIX estima que el desarrollo del shale oil podría elevar el EBITDA del segmento de exploración y producción (E&P) hasta aproximadamente USD 1.000 millones a partir de 2027. Este crecimiento estaría impulsado principalmente por exportaciones, lo que contribuiría a mitigar el riesgo normativo inherente a sus operaciones reguladas.

Aproximadamente el 48% de los ingresos de PAMPA proviene de fuentes públicas: 29% CAMMESA, 16% ENARSA y 3% subsidio de Gas. El manejo discrecional de tarifas junto con la dificultad en las cobranzas por parte de las distribuidoras ha generado la dependencia de CAMMESA a transferencias del gobierno nacional para cumplir con sus compromisos. Aunque actualmente tanto CAMMESA como ENARSA no presentan retrasos en los pagos, la diversificación de ingresos por segmento y contraparte, sumada a la sólida liquidez de PAMPA, mitiga el impacto de eventuales retrasos en las cobranzas. Se destaca la disminución progresiva del riesgo de contraparte a través de los contratos de MATER. En este sentido, por las transacciones correspondientes a los meses de diciembre 2023, enero y febrero 2024 PAMPA recibió bonos “AE38” por un VN de USD 82,6 millones reconociendo un deterioro por USD 53,5 millones producto del valor de cotización de los instrumentos recibidos. Adicionalmente registró un deterioro por USD 1,9 millones por créditos asociados al Plan GasAr.

A septiembre 2024, posee deuda financiera por USD 1.724 millones (incluyendo intereses), un 93% denominada en dólares (86% hard dólar). A misma fecha, la caja y equivalentes más las inversiones corrientes ascendían a USD 1.185 millones; el apalancamiento neto para el año móvil resultó en 0,6x representando los niveles más bajos en al menos los últimos 8 años, con una cobertura de intereses de 5x (ambos medidos en dólares). La elevada liquidez se ve favorecida por un perfil de vencimientos equilibrados de largo plazo y bajos vencimientos corrientes (USD 314 millones incluyendo intereses devengados). Para 2024 posee vencimientos remanentes por USD 113 millones mientras que en 2025 posee vencimientos por USD 300 millones. La alta posición de liquidez le permite mantener acotadas sus necesidades de financiamiento frente al plan de inversiones y las mayores necesidades de fondos producto de potenciales demoras en los pagos de CAMMESA.

En agosto de 2024, la compañía informó un plan para la adquisición de acciones propias por hasta el equivalente a USD 75 millones.

El 10 de septiembre PAMPA regresó al mercado internacional de deuda con la colocación ON Clase 21 por USD 410 millones (calificada por Fitch en categoría B) cuyos fondos fueron destinados a la recompra de ON Clase 1 mediante un Tender Offer, que obtuvo una aceptación por USD 353 millones que, permitió reducir los vencimientos de deuda del 2027 mejorando el perfil de vencimientos de deuda.

Sensibilidad de la calificación

FIX podría realizar una acción de calificación negativa ante: i) cambios en las regulaciones que impacten sustancialmente en la generación de fondos de la compañía; ii) un deterioro significativo en la estructura de capital o en la liquidez con niveles de apalancamiento neto por encima de 1,5x; y/o iii) bajo éxito en el desarrollo de shale oil que afecte el flujo generado por las exportaciones de este segmento.

Notas Relacionadas y Metodología Aplicable

FIX utilizó el Manual de Calificación de Empresas presentado ante la Comisión Nacional de Valores (disponible en www.cnv.gob.ar).

El informe correspondiente se encuentra disponible en nuestra página web www.fixscr.com.

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