FIX (afiliada de Fitch Ratings) bajó a C(arg) la calificación de la Provincia de La Rioja

FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO “afiliada de Fitch Ratings”, en adelante FIX o la calificadora, bajó a ‘C(arg)’ desde ‘CC(arg)’ la calificación de emisor de largo plazo y confirmó en ‘C(arg)’ la de corto plazo de la Provincia de La Rioja (PLR), debido a la falta de pago del servicio de capital e intereses en la fecha de vencimiento del 24.02.2024 (siendo el siguiente día hábil el 26.02.2024) correspondiente al bono internacional reestructurado con vencimiento en 2028 (87,51% de la deuda total de la provincia - no calificado por FIX). La Provincia informó públicamente la incapacidad de afrontar el servicio de deuda por USD 26,2 millones y que iniciará un proceso de reestructuración de la deuda. Acorde a los términos y condiciones del bono, existe un período de cura de tres días que finaliza el 29.02.2024. FIX entiende que la Provincia no cuenta con capacidad de pago y en caso de no cumplirse con el pago del servicio dentro del período de cura, la Calificadora colocará la calificación de emisor en incumplimiento. FIX removió el RWN de las calificaciones emisor de corto y largo plazo de la PLR.

El 05.01.2024 el Poder Legislativo Provincial sancionó la Ley 10.700 que habilita al Ejecutivo a realizar modificaciones en la administración de pasivos específicamente del bono internacional que, junto a una capacidad de pago muy limitada, se espera que derive primero en el incumplimiento de sus compromisos y luego en un canje forzoso de deuda. FIX monitoreará de cerca el accionar de la Provincia.

Adicionalmente, FIX confirmó en ‘CC(arg)’ los TD Clase I, II y III del mercado local dado que si bien no se encuentran mencionados en la Ley 10.700, tienen cláusulas de incumplimiento cruzado con los títulos internacionales. De producirse un incumplimiento, la aceleración de pagos o canje forzoso bajo los títulos públicos Ley extranjera por USD 318.427.444,00 al 8,50% con vencimiento en 2028, podría declararse un evento de incumplimiento bajo los títulos locales y acelerase su pago. Para que esto ocurra, los tenedores de no menos del 25% del valor nominal de la clase pertinente deben reunirse en asamblea y declarar por voto afirmativo de los tenedores del 50% la exigibilidad del pago inmediato de los TD. FIX mantiene el RWN en los instrumentos de deuda dado que pudiera solicitarse la aceleración de los vencimientos, lo que llevaría a una baja en las calificaciones. La Clase III a la fecha no fue emitida pero aún la Provincia cuenta con la autorización legislativa.

FACTORES RELEVANTES DE LA CALIFICACIÓN

Fuerte incremento del riesgo de refinanciación: acorde a los supuestos macroeconómicos de FIX, la Calificadora observa un alto riesgo de refinanciamiento para 2024, explicado por una reducción en los márgenes operativos estimados, y a un insuficiente flujo generado por el Parque Eólico Arauco (PEA) y el Parque Solar para ser destinados al repago de la deuda. Se adiciona la caída real de los recursos por transferencias discrecionales en un contexto de alta incertidumbre de la relación entre Nación y las provincias.  Estas vulnerabilidades financieras derivaron en la búsqueda de fuentes alternativas de financiación, por lo que se aprobó por ley la emisión de Bonos de Cancelación de Deuda (BOCADE) por hasta $ 22.500 millones.

Los servicios de deuda del 2024-2025 representan un gran estrés financiero en un marco de deterioro presupuestario en el corto-mediano plazo. La Calificadora entiende que la PLR no cuenta con solvencia y liquidez que garantice el pago del servicio del bono internacional reestructurado en febrero 2024, luego del período de cura.

Alta dependencia a los Aportes del Tesoro Nacional: el desempeño operativo de la PLR está fuertemente condicionado a los recursos de los Aportes del Tesoro Nacional (ATN), exponiéndola a altos niveles de volatilidad en sus cuentas públicas y un bajo nivel de autonomía. Si bien FIX contempló en sus proyecciones diversos escenarios en el tratamiento de esta fuente de financiamiento, en la perspectiva de la Calificadora se preponderó una política muy conservadora en la redirección de fondos desde el Estado Nacional en 2024, lo cual se está evidenciando en la actualidad. En 2023 quedó pendiente una transferencia de fondos por $ 9.300 millones desde el gobierno nacional en concepto de ATN por partida presupuestada en referencia a la compensación de la pérdida de un punto porcentual de la coparticipación federal de impuestos en 1988, por lo que el margen esperado al 31.12.2023 sería muy ajustado. A su vez, el Presupuesto Nacional 2023 fue reconducido para operar en el 2024 por lo que la partida presupuestaria por este concepto queda muy rezagada en términos reales: se suponía que presupuestariamente en el 2024 se recibirían $ 94.000 millones, pero en definitiva el monto que pudiera ingresar, en caso de algún acuerdo con Nación, sería por $ 47.000 millones que fueron los estipulados para el 2023, En este marco en enero de 2024, se autoriza por ley al Ejecutivo Provincial a emitir cuasi monedas.

Márgenes operativos muy volátiles: FIX espera para el cierre del 2023 un deterioro en el margen respecto del 2022, aunque no de gran magnitud (11,1% frente a 13,3% de 2022), contextualizado en un marco macroeconómico de elevada inflación y merma en el nivel de actividad, aunque prevalece cierto rezago en la dinámica de los gastos operativos respecto a la evolución del nivel de los precios. La PLR, al igual que el resto de los sub-soberanos, se vio afectada por la reciente modificación del Impuesto a las Ganancias sobre personas físicas que impacta directamente en los fondos coparticipables, definida bajo el marco del Decreto Nacional 473/2023 y posterior Ley 27.725, lo que fue contemplado en las proyecciones de FIX. Esta modificación tiene un efecto pleno en el 2024, a lo que se suma la mayor incertidumbre respecto de las transferencias discrecionales, por lo que es esperable un fuerte deterioro del margen, el cual se tornaría negativo en el orden del 3,5%.

Moderado endeudamiento y composición desfavorable: el 20.07.2023 la Provincia emitió en el mercado local títulos de deuda por USD 55 millones, cuyo peso relativo no impacta en gran medida en el nivel de apalancamiento total. Al cierre del ejercicio, se estima que, la deuda fue equivalente al 53,0% de los ingresos corrientes esperados frente a un 39,2% del 2022. FIX considera que la PLR no cuenta con capacidad de pago en este escenario macroeconómico desafiante. Al 30.09.2023, el nivel de apalancamiento fue del 40,0% de los ingresos corrientes, frente al 36,6% registrado al tercer trimestre del 2022. La Provincia cuenta actualmente con un 95,1% de la deuda consolidada denominada en moneda extranjera. Este porcentaje viene en ascenso y genera un riesgo cambiario que no podrá minimizarse sino comienza a contar con los ingresos asociados al dólar y de libre disponibilidad de parte del PEA y el Parque Solar. En el escenario actual se consideraron sólo los flujos proyectados emanados del compromiso del PEA bajo el préstamo reestructurado, luego de la reestructuración del bono internacional, que representa el 40% del servicio de deuda del año 2024.

Ajustada posición de liquidez de la APNF: al 30.09.2023, el incremento del gasto en masa salarial fue aproximadamente del 112,1% anual, lo que denota una fuerte contracción de la partida. Este indicador no necesariamente presenta una relación directa con el aumento neto salarial del personal público, aunque constituye un buen estimador. La Provincia mostró una posición de liquidez del orden del 4,2% de los ingresos totales y una cobertura de la deuda flotante de 0,7x (veces) y se espera un deterioro para el cierre del ejercicio. El nivel de liquidez del comienzo del ejercicio fue aplicado a la recomposición salarial de enero de 2024.Cabe mencionar que en este indicador no está incluida la caja e inversiones del PEA, dado que se entiende está afectada para los proyectos desafiantes que tiene en el corto y mediano plazo.

Estructura económica dependiente de la administración pública: la PLR presenta una economía con una actividad de bajo valor agregado y una importante participación del empleo público, lo que condiciona aún más la limitada autonomía financiera de la Provincia. FIX opina es necesario que al esfuerzo del sector público se le complemente una actividad privada más dinámica y de mayor valor agregado.

SENSIBILIDAD DE LAS CALIFICACIONES

Rating Watch Negativo: la Provincia cuenta con tres días corridos de período de cura producto del no pago del servicio de deuda del bono internacional el 26.02.2024 y el consecuente inicio del proceso de consultas con los bonistas; de persistir el incumplimiento al 29.03.2024 colocará la calificación de emisor de la Provincia en ‘D(arg)’. FIX mantiene el RWN a las calificaciones de los TD Series I, II y III ante la posibilidad de gatillarse eventos de incumplimiento cruzado.

 Detalle del título y calificaciones:

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INFORMES RELACIONADOS Y METODOLOGÍA APLICABLE
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