FIX (afiliada de Fitch) bajó las calificaciones de la Provincia de La Rioja

FIX bajó a ‘D(arg)’ desde ‘CC(arg)’ la calificación de largo plazo y a ‘D(arg)’ desde ‘C(arg)’ de corto plazo de la Provincia de La Rioja (PLR) luego del vencimiento del período de cura (23.09.2020) para el pago del servicio de intereses del Título de Deuda Internacional con vto. 2025 (no calificado por FIX y que representa 81% del total de deuda al 30.06.2020). La calificadora entiende que la provincia cuenta con los fondos afectados para afrontar este servicio aunque considera que su capacidad de pago es muy ajustada por lo que el no pago obedece a la búsqueda de mejorar la sostenibilidad de la deuda en el mediano y largo plazo. El 22.09.2020 la PLR informó que se encuentra trabajando en la preparación de una propuesta para iniciar conversaciones con los tenedores de los Bonos con el objetivo de restaurar la sostenibilidad de la deuda provincial, sin precisar sobre sus términos y condiciones.

FACTORES RELEVANTES DE LA CALIFICACIÓN

Entorno operativo debilitado: los importantes desafíos en materia fiscal-financiera derivarán en un deterioro de los indicadores de liquidez y de la capacidad de pago de los sub-soberanos. Las necesidades financieras se enfrentan a un mercado de crédito voluntario restringido, por lo que en el corto plazo se dependerá de la desinversión financiera, la asistencia nacional, emisión de Letras y/o aumento de la deuda flotante.

Ajustada posición de liquidez: a pesar de una liquidez restringida, FIX entiende que la PLR cuenta con los fondos necesarios afectados para afrontar el pago de intereses del título internacional y la decisión de hacer uso del período adicional se corresponde con las negociaciones de reestructación del bono. Al 30.06.2020 la PLR cuenta con con $ 3.811 millones en caja y bancos de libre disponiblidad y un plazo fijo por USD 19 millones con asignación específica. FIX estima un deterioro de los indicadores de liquidez dado que se prevé un incremento en la deuda flotante y una reducción de disponibilidades como mecanismo para paliar las necesidades financieras proyectadas en el corto plazo.

Deterioro en la capacidad de pago: la sostenibilidad y capacidad de pago es limitada por lo que FIX aguarda detalles de la eventual reestructuración de pasivos. Si bien la emisión de deuda internacional se destina a financiar la ampliación del Parque Eólico Arauco (PEA), que cuenta con ingresos vinculados al dólar, el retraso en la puesta operativa impacta en la falta de generación de los flujos y aumenta la necesidad de refinanciamiento en el mediano plazo. En 2019 el ahorro operativo sólo cubrió 0,3x los intereses de dicho período, deteriorio que se explica por la devaluación y la caída del margen operativo.

Moderado endeudamiento con desfavorable composición: el stock de deuda en 2019 representó el 57,1% de los ingresos frente al 53,7% en 2018 y el bajo 37,6% de 2017. El deterioro en los niveles de apalancamiento se explica por la elevada participación de la deuda en dólares (87,3% sobre el total a diciembre 2019) y la fuerte devaluación de la moneda en los últimos dos años. La alta exposición al riesgo cambiario se presenta como una de las principales debilidades.

Alta dependencia de ingresos discrecionales: la PLR está expuesta a una mayor volatilidad que la media provincial por su alta exposición a Aportes del Tesoro Nacional (ATN). En 2019 preveía recibir $ 4.000 millones pero recibió $ 3.333 millones. Para 2020 PLR espera recibir $ 7.100 millones de acuerdo con la reciente ampliación de presupuesto nacional,  a lo que se le suma las cuatro cuotas pendientes de períodos anteriores que recibió en el primer trimestre, lo que lo que acentúa la volatilidad e incertidumbre de estos ingresos.

Margen operativo limitado y potencialmente volátil: la PLR registró balances operativos positivos pero decrecientes en el último quinquenio. Al 30.06.2020 refleja un margen operativo de 11,5% que compara favorablemente frente al 2,8% del año anterior. Esta mejora se debe a la contención de gastos corrientes en un contexto de contracción de la actividad pública en general y en mayor medida al ingreso de ATN pendientes de períodos anteriores sin los cuales el ratio hubiera sido de 6,1%, lo que expone la elevada sensibilidad a estos recursos y la falta de previsibilidad en la evolución del ahorro operativo.

Estructura económica dependiente de la administración pública: la PLR presenta una economía en general con una actividad de bajo valor agregado y con una importante participación del empleo público, lo que condiciona aún más la limitada autonomía financiera de la Provincia. FIX opina es necesario que al esfuerzo del sector público, se le complemente una actividad privada más dinámica y de mayor valor agregado. 

SENSIBILIDAD DE LAS CALIFICACIONES

Reestructuración de deuda: de concretarse la operación FIX analizará la misma y revisaría las calificaciones luego de su ejecución considerando la capacidad y voluntad de pago de la PLR dentro de la estructura de endeudamiento resultante.

Entorno operativo: la calificación del emisor dependerá de la evolución de la flexibilidad fiscal, financiera y sostenibilidad de la deuda en un escenario macroeconómico más adverso como así también del impacto de posibles cambios en el marco regulatorio donde se desenvuelven los entes sub-nacionales y/o nuevas adecuaciones a la normativa vigente en materia cambiaria.

DETALLE DE LAS CALIFICACIONES                                                 

INFORMES RELACIONADOS

Provincia de La Rioja, Ago. 25, 2020

Perspectiva sector de sub-soberanos, Sep.17, 2019

El dilema de los sub-soberanos ante la reestructuración Argentina de deuda, Mar.12, 2020

Impacto del COVID-19 en los Sub-soberanos, Abr.02, 2020

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