Finanzas Corporativas
FIX (afiliada de Fitch) confirmó la calificación AAA(arg)PE de Aluar y sus ONs emitidas
FIX (afiliada de Fitch Ratings), en adelante FIX, confirmó en AAA(arg) con Perspectiva Estable la calificación de Emisor de Largo Plazo de Aluar Aluminio Argentino S.A.I.C. (Aluar), así como de sus obligaciones negociables emitidas.
FACTORES RELEVANTES
La calificación se sustenta en el fuerte perfil operativo con un perfil financiero donde se espera que la compañía continúe con métricas de apalancamiento neto por debajo de 3x y elevadas coberturas de intereses. Aluar presenta un sólido perfil exportador con la colocación promedio de más del 60% de aluminio primario producido en el exterior. FIX espera que pese a los mayores costos Aluar continúe evidenciando un buen desempeño con sólidas métricas crediticias dado su buena posición competitiva, el abastecimiento de energía a precios competitivos y precios del aluminio que se ubica por arriba del promedio histórico (pese a su significativa caída desde máximos).
La compañía recuperó en 2022 su nivel de producción y se encuentra operando con normalidad, luego de reducir al 50% su nivel de producción por la pandemia. Asimismo, la compañía informó que resolvió las cuestiones de fondo respecto a la plena aplicabilidad del contrato vigente de abastecimiento de potencia y energía eléctrica entre Hidroeléctrica Futaleufú y Aluar. La energía es uno de los principales insumos de la compañía (electrolisis) y el actual régimen permite su adquisición con condiciones que le permiten mantenerse como un productor competitivo.
La compañía evidenció a septiembre 2023 (año móvil) un EBITDA de $55.841 millones, con un margen de 13%, por debajo de los valores promedio de los últimos años (mediana de $72.128 millones y 16,6% en los últimos cinco años). Este descenso se explica principalmente por el menor margen bruto ante la significativa caída del precio del aluminio en el ejercicio con cierre a junio 2023, después de haber alcanzado niveles de 3.500 USD/ton en el primer semestre 2022 y la evolución del dólar oficial por debajo de la inflación. Hacia adelante FIX espera que la compañía presente márgenes en torno a 20%, en línea con los promedios históricos.
El acceso y precio de las principales materias primas es un factor importante en la posición competitiva de Aluar y su estructura de costos. Aluar importa la alúmina que representa aproximadamente el 30% de los costos a través de un contrato de largo plazo con ALCOA, a precio de mercado, el cual en promedio presenta una elevada correlación con el aluminio. La energía es el otro elemento clave en la estructura de costos de la compañía, donde el 35% de la misma es suministrada por Hidroeléctrica Futaleufú (concesión hasta 2025), subsidiaria de la compañía, completando las necesidades con dos ciclos combinados propios, de 465 MW y 120 MW, respectivamente, y seis turbinas de gas a ciclo abierto que en su conjunto pueden aportar hasta 170 MW, y un parque eólico de 164,8 MW (tendrá 246 MW finalizada la cuarta etapa, que se espera para diciembre 2023). El acceso al gas es fundamental para abastecer a las centrales térmicas, la compañía cuenta con contratos de transporte en firme con TGS y de abastecimiento de gas con varios de los principales productores, como PAE, CGC e YPF.
La deuda total de Aluar se ubicaba a septiembre 2023 en cerca de USD 456 millones, por encima de los USD 281 millones al cierre de 2022 (junio). De igual forma los ratios de apalancamiento neto crecieron en forma significativa a 2.7x desde 0.4x ante la caída del EBITDA y la mayor deuda. El incremento de esta última se encuentra vinculada a mayores inversiones de capital por la cuarta etapa del parque eólico con CAPEX por USD 125 millones y un fuerte aumento de los dividendos (USD 211 millones en el ejercicio 2023). FIX espera que los recursos obtenidos con la emisión de las ONs Garantizadas Serie 7 se destine principalmente a refinanciar pasivos de corto plazo (39.3% de la deuda era corriente a la fecha de análisis), sin un incremento del apalancamiento neto. Por su parte, se destaca la holgada cobertura de intereses (8.7x vs. EBITDA a septiembre 2023).
Aluar evidenció un descenso en los indicadores de liquidez relacionado al uso de fondos propios para avanzar con el parque eólico, lo que resultó en menores niveles de caja y equivalentes con una cobertura de caja y equivalentes más FGO que cubrían a septiembre 2023 0.45x la deuda corriente (4.8x a junio 2022). No obstante, se destaca la elevada flexibilidad financiera en función de su trayectoria y perfil operativo y que posterior al cierre de balance colocó cerca de USD 138 millones con vencimiento a octubre 2028 y pagos de capital parciales desde octubre 2025. Los fondos obtenidos de la ON Garantizada Serie 7 serían usados en su mayor parte a refinanciación de pasivos de corto plazo a medida que vencen los mismos. A su vez, la compañía presenta la mayoría de sus ingresos vinculados a la evolución del dólar oficial con un elevado porcentaje de exportaciones, presentando una buena cobertura respecto a su deuda, dado que un alto porcentaje es dólar linked o factible de ser pagada con exportaciones.
SENSIBILIDAD DE LA CALIFICACIÓN
La calificación podría bajar en caso de una significativa disminución de precios y demanda o de desacople entre el precio del aluminio y de la alúmina que impacte negativamente los márgenes de rentabilidad por debajo del 12% de manera sostenida. Asimismo, un incremento del endeudamiento por encima de 3,5x de manera sostenida también podría implicar acciones de calificación a la baja.
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