FIX subió a la categoría BBB+(arg) las calificaciones de MSU Energy S.A.

16-ENE-2020 FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO (afiliada de Fitch Ratings), en adelante FIX, subió a la categoría BBB+(arg) desde BBB(arg), con perspectiva Estable la calificación de emisor de MSU Energy S.A. y de las Obligaciones Negociables por hasta USD 650 millones emitidas por la compañía. Factores relevantes de la calificación FIX SCR (afiliada a Fitch Ratings) – en adelante FIX – subió las calificaciones de MSU Energy S.A. a BBB+(arg) desde BBB(arg). La emisión de una ON privada por USD 250 millones permitió cerrar el financiamiento necesario para completar la inversión por USD 490 millones para la conversión a ciclos combinados, que está en un grado de avance del 93%, con todos los equipos ya instalados y en la etapa de pruebas, y entraría en operaciones entre mayo y junio 2020. El sector eléctrico dependía a sept´19 en un 30% de subsidios públicos. La fuerte depreciación del peso aumenta el costo del sistema, que está dolarizado. Dada la débil coyuntura económica, el aumento de tarifas necesario para financiar los mayores costos del sistema está suspendido; esto aumenta la dependencia del sector público para el pago de los compromisos de CAMMESA, que es la principal contraparte de la compañía, lo que podría implicar una mayor discrecionalidad en las prioridades de pago de dicha entidad. El mayor déficit incrementa las probabilidades de cambios regulatorios en el sector, aunque FIX estima que podría impactar más en la remuneración de la energía base (sin contrato). El flujo de ingresos proviene en su mayor parte de las ventas por disponibilidad bajo un contrato con CAMMESA en dólares, por 10 años para los ciclos abiertos (450 MW entre las 3 centrales) con vencimiento en 2027. Adicionalmente, la compañía posee un contrato de venta de electricidad por 15 años para el ciclo combinado (300 MW adicionales) cuya habilitación comercial está prevista para mayo 2020. FIX estima el EBITDA bajo el ciclo abierto en USD 100 millones, y a partir del cierre de ciclo en USD 200 millones. Entre abril y julio 2019 entró en operaciones la cuarta turbina de cada central (en total 150 MW adicionales). La calificación también refleja el escaso historial operativo de las 3 centrales. Como mitigante, las mismas utilizan tecnología probada, con un contrato con el proveedor que comprende mantenimiento de las turbinas, provisión completa de partes y repuestos, y un nivel de disponibilidad del 97%, acorde a la comprometida con CAMMESA, lo cual favorece la estabilidad de los costos de mantenimiento. En el último año la disponibilidad fue del 99,9% en las 3 centrales. Tras la emisión de la ON privada por USD 250 millones, el nivel de apalancamiento de la compañía es muy elevado respecto a comparables del sector, con un ratio deuda/EBITDA a sept´19 de 8,2x (medido en dólares). Este ratio debería reducirse a valores cercanos a 4,0x hacia 2021, cuando los ciclos combinados estén totalmente operativos. La ON privada tiene un plazo de 5 años, devenga intereses trimestrales a una tasa LIBOR más un margen de 11,25%, y tiene amortizaciones trimestrales de capital a partir de los 30 meses de la emisión. La ON se encuentra garantizada por prenda sobre ciertos activos relacionados al proyecto de expansión, cesión fiduciaria de los derechos de cobro bajo los PPA de ciclos combinados y prenda de acciones de la compañía, con la consiguiente limitación a la flexibilidad financiera del emisor. La liquidez de la compañía a sept´19 era adecuada, con Caja y equivalentes por USD 26 millones, lo que le permitiría concluir el plan de expansión. No obstante, en el segundo semestre 2020 quedan pendientes el pago del financiamiento otorgado por GE, el proveedor de los equipos, que asciende a USD 103 millones, y el pago al constructor AESA, por unos USD 23 millones. FIX estima que MSU Energy necesitará deuda adicional por unos USD 45 millones para hacer frente a estos compromisos, en un contexto de limitado acceso al financiamiento. Sensibilidad de la calificación Factores que podrían derivar en bajas de calificación: • Retrasos en la ejecución de los cierres de ciclo que podrían presionar la liquidez. • Cambios regulatorios o de la situación de CAMMESA para cumplir con sus compromisos. • Cambios en los costos y el nivel de despacho previstos que afecten la rentabilidad. Factores que podrían derivar en subas de calificación: • La entrada en operaciones de los ciclos combinados, con un historial operativo de 6 meses y niveles de disponibilidad, uso de combustible, niveles de despacho y nivel de costos acordes a los previstos, y tras haber completado los pagos al proveedor de los equipos. • Cambios en la estructura de capital que involucren un menor apalancamiento. Contactos: Analista Principal: Pablo Cianni – Director Asociado pablo.cianni@fixscr.com (+5411) 5235-8146 - Sarmiento 663 - 7° piso - C1041 CABA – Argentina Analista Secundario: Gabriela Curutchet - Director Asociado gabriela.curutchet@fixscr.com (+5411) 5235-8122 - Sarmiento 663 - 7° piso - C1041 CABA – Argentina Responsable Sector: Cecilia Minguillón - Director Senior cecilia.minguillon@fixscr.com (+5411) 5235-8123 - Sarmiento 663 - 7° piso - C1041 CABA - Argentina Relación con los Medios: Doug Elespe - Director doug.elespe@fixscr.com (+5411) 5235-8120 - Sarmiento 663 - 7° piso - C1041 CABA - Argentina Notas Relacionadas y Metodología Aplicable: Fix utilizó el Manual de Calificación de Empresas presentado ante la Comisión Nacional de Valores (disponible en www.cnv.gob.ar). El informe correspondiente se encuentra disponible en nuestra web "www.fixscr.com". ? TODAS LAS CALIFICACIONES CREDITICIAS DE FIX SCR S.A. 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