Finanzas Corporativas
FIX retiró en AA+(uy) Perspectiva Estable la calificación de Emisor de Largo Plazo de CONAPROLE y de las Obligaciones Negociables vigentes de la compañía
FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO (afiliada de Fitch Ratings), en adelante FIX, retiró en AA+(uy) Perspectiva Estable la calificación de Emisor de Largo Plazo de CONAPROLE y de las Obligaciones Negociables vigentes de la compañía, dado que a partir de la fecha no brindará más cobertura analítica a la entidad.
Factores relevantes de la calificación
La calificación se sustenta en la comprobada trayectoria reflejada en la fuerte posición competitiva de la compañía en Uruguay, su sólida base de activos y su integración vertical. Adicionalmente, se considera el decreciente nivel de endeudamiento con un ratio Deuda neta/EBITDA esperado hacia adelante en torno a 1,0x, su holgada liquidez y elevada flexibilidad financiera. A pesar de la caída en el precio internacional de la leche en polvo entera, FIX estima que la compañía presentará ratios de rentabilidad adecuados con un nivel de deuda decreciente ya que no se planean realizar inversiones de gran magnitud en el mediano plazo.
La calificación de CONAPROLE refleja la solidez de su perfil crediticio derivada de su posición como el principal proveedor de productos lácteos en el mercado doméstico, con un diversificado portafolio compuesto por más de 300 productos. CONAPROLE detenta una posición de liderazgo dentro de la industria láctea uruguaya, donde ocupa el primer lugar en reconocimiento de marca con un 70% de participación en las ventas de leche. La cooperativa opera en un mercado local maduro y de alto consumo per cápita. A octubre 2023 (tres meses) las ventas de CONAPROLE destinadas al mercado externo representaron el 50% de los ingresos, colocando a la compañía en una buena posición a nivel mundial, con una participación en el mercado internacional del 3% y con perspectiva de crecimiento de sus exportaciones a partir del funcionamiento de la planta de producción de leche en polvo nutricional, puesta en marcha en marzo 2022, cuya producción todavía es marginal ya que actualmente se realizan pruebas de productos.
Desde 2019 la cooperativa ha registrado un crecimiento sostenido en sus márgenes, mostrando una eficiencia en el proceso productivo hasta alcanzar en el ejercicio 2022 un margen de 15,7%, que compara favorablemente contra 13,8% registrado en 2021. No obstante, las ventas a julio 2023 fueron de USD 1.305 millones, un 11% superior que las registradas a julio 2022 con un margen del 8,6%, mientras que a octubre 2023 (año móvil) las ventas fueron por USD 1.289 con un margen del 7,8%. Los precios internacionales han mostrado desde 2016 una oscilación en torno a los USD 3.000 la tonelada. Durante 2021, los precios internacionales de la leche en polvo entera (más del 80% de las exportaciones), presentaron un valor promedio de USD 3.460 por tonelada y a junio 2022 llegaron al pico de USD 4.420. No obstante los niveles actuales son menores, con valores a enero 2024 cercanos a USD 3.300. Por otra parte CONAPROLE presenta una estructura operativa flexible con costos variables en torno al 80% de las ventas que le permite mitigar en gran medida la volatilidad de los precios internacionales y de volumen de producción.
Históricamente, CONAPROLE ha presentado Flujo de Fondos Libres (FFL) positivos debido a una elevada Generación de Fondos Operativos (FGO) en torno a los USD 120 millones, no obstante, en los últimos ejercicios fue presionado por las inversiones en la nueva planta de leche en polvo con destino a productos nutricionales y una ampliación y modernización de su sala de calderas estimadas en USD 140 millones, las cuales fueron financiadas por el IFC, BID Invest y BROU a 10 años. En tanto, a octubre 2023 (año móvil), el FFL fue positivo por USD 105 millones debido a la Generación de Flujo Operativo positivo por USD 106 millones, una variación de capital de trabajo positiva por USD 35 millones, inversiones de capital por USD 28 millones y distribución de dividendos por USD 8 millones. Hacia adelante, FIX estima que la compañía continuará generando FFL positivos.
En tanto, a octubre 2023, la deuda financiera bruta ascendía a aproximadamente USD 181 millones, compuesta en un 74% por préstamos bancarios y préstamos de precio diferido y el 26% por Obligaciones Negociables. El perfil de vencimientos se encuentra diversificado, con un 43% de deuda de corto plazo y denominada enteramente en moneda extranjera. CONAPROLE ha mantenido históricamente niveles de endeudamiento bruto por debajo de 2,0x a EBITDA. A octubre 2023 (año móvil), presentó un ratio de deuda a EBITDA de 1,8x, superior al ratio del cierre a julio 2023 que fue de 1,5x. Adicionalmente, la compañía presento un nivel de endeudamiento neto de 1,3x, levemente superior al del cierre a julio 2023 que fue de 1,2x EBITDA. Hacia adelante, FIX considera que la compañía logrará mantener ratios de endeudamiento en torno a 1,5x EBITDA y holgadas coberturas de intereses.
Adicionalmente, CONAPROLE presenta una holgada liquidez con una posición de caja e inversiones corrientes a octubre 2023 de USD 51 millones que cubría en 0,7x la deuda financiera de corto plazo. Hacia adelante, FIX espera que CONAPROLE mantenga los actuales niveles de liquidez. Adicionalmente, FIX considera que la compañía detenta una elevada flexibilidad financiera y probado acceso a los mercados de crédito local e internacional. La cooperativa tiene acceso a créditos bancarios con entidades de primera línea, probado historial de emisiones de obligaciones negociables (Conahorro) en el mercado de capitales local y préstamos y sindicados con importantes organismos multilaterales.
Sensibilidad de la calificación
La calificación podría verse presionada ante un sostenido aumento del apalancamiento por encima de 3,0x EBITDA a través del ciclo, como consecuencia de un mayor nivel de endeudamiento sin una generación adicional de fondos y/o un desmejoramiento del entorno operacional en Uruguay o Brasil.
FIX prevé que CONAPROLE mantendrá una estrategia financiera de mediano plazo conservadora con holgadas coberturas de intereses, una adecuada posición de liquidez y un apalancamiento neto en torno a 1,0x EBITDA.
Notas Relacionadas y Metodología Aplicable:
FIX utilizó el Manual de Procedimiento de Calificación de Finanzas Corporativas, registrado ante el Banco Central del Uruguay (disponible en www.bcu.gub.uy).
El informe correspondiente se encuentra disponible en nuestra página web www.fixscr.com
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