Finanzas Corporativas
FIX subió a AA(arg) la calificación de emisor de largo plazo de IRSA Propiedades Comerciales
FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO (afiliada de Fitch Ratings), en adelante FIX, subió la calificación de emisor de largo plazo de IRSA Propiedades Comerciales S.A. (IRSAPC) y de las Obligaciones Negociables vigentes a AA(arg) desde A(arg).
Factores relevantes de la calificación.
La suba de calificación se explica ante la capacidad que demostró la compañía para enfrentar y refinanciar elevados servicios de deuda en un contexto macroeconómico desfavorable, con una generación de fondos sensiblemente debilitada por los efectos de las medidas tomados por el Gobierno Nacional para controlar la propagación del COVID-19. FIX observa la calidad crediticia de IRSA PC junto a la de su controlante IRSA Inversiones y Representaciones S.A. (IRSA). Entre IRSA PC y su controlante IRSA tuvieron que enfrentar servicios de deudas por USD 507 millones durante 2020, que implicó la emisión de deuda en el mercado local, venta de activos y canje de ONs por un total de USD 255 MM en cabeza de IRSA y Cresud, teniendo en cuenta las restricciones normativas impuestas por el BCRA. IRSA PC demostró la fortaleza de su modelo de negocio al seguir cobrando rentas y concretando ventas puntuales de espacios de oficinas (USD 187.5 MM), lo que le permitió cumplir en tiempo y forma con el vencimiento de capital de sus ON Clase 4 por USD 140 MM en sep-20 previo a la publicación de la comunicación A 7106 del BCRA. Por otra parte, en 2021, Cresud e IRSA concretaron una ampliación de capital por USD 42,5 MM y USD 28,8 MM respectivamente, demostrando el compromiso de sus accionistas y las diversas fuentes de financiamiento con las que cuenta el grupo. FIX estima que IRSA Inversiones y Representaciones y su subsidiaria IRSAPC han sorteado los riesgos de refinanciación de sus pasivos de corto plazo, despejando la incertidumbre hasta 2023.
FIX remueve el Rating Watch (Alerta) Negativo de IRSAPC y asigna Perspectiva Estable. La compañía y su controlante IRSA pudieron sortear el riesgo operacional por el cierre temporal de los principales shoppings y hoteles del grupo como consecuencia del COVID-19, como y el impacto negativo derivado de la aplicación de la comunicación del BCRA “A 7106”,su continuación “A 7230” y “A 7272”. Si bien IRSA PC aún no presento ningún vencimiento alcanzado por esta normativa, durante el año calendario 2021 el grupo contaba con la amortización de las ON Clase 25 de Cresud por USD 59.6 millones, las cuales estuvieron alcanzadas por la extensión de dicha normativa. En Jul’21, Cresud logro sortear dicho vencimiento accediendo al MULC por el 40%, canjeando las ON Clase 25 por ON Clase XXXIII por USD 18.8 millones y realizando una nueva emisión, Clase XXXIV por USD 35.7 millones. FIX espera que IRSA e IRSAPC no enfrenten situaciones regulatorias relacionados a normativa cambiaria del BCRA hasta 2023, en el caso de mantenerse el marco regulatorio.
IRSA Propiedades Comerciales (IRSA PC) detenta una elevada y estable generación interna de fondos explicado por una fuerte posición competitiva en los segmentos de Centros Comerciales y Oficinas en la ciudad de Buenos Aires. La compañía cuenta con 15 centros comerciales en el país con un área locativa bruta de aprox. 335.893 m2, un portfolio de oficinas Premium y otras propiedades con renta por un total de 114.475 m2 de ABL. A pesar de las disposiciones del Gobierno Nacional en marco de la pandemia por COVID-19, la compañía mantuvo una ocupación sobre el 89% en el caso de shoppings, 81.2% en el caso de las oficinas Premium y 52.4% en las oficinas clase B. Hacia adelante, FIX espera que la ocupación de shoppings y oficinas crezca en sintonía con el avance de vacunación y la flexibilización de las medidas restrictivas impuestas por el Gobierno Nacional.
La compañía se encuentra expuesta al riesgo de descalce de moneda debido a su generación de fondos en pesos y su deuda concentrada en dólares. Dicho riesgo se ve parcialmente mitigado por la fuerte correlación entre el valor de mercado de sus activos y el valor del dólar, por la generación de flujos de fondos en moneda extranjera proveniente del negocio de oficinas. En tanto la relación entre la deuda y los activos se ubicó a fínales de marzo de 2021 en el 18.6%, lo cual es considerado bajo.
A Mar’21 (año móvil), IRSA PC presentaba una sólida estructura de capital, pero con crecientes ratios de deuda neta a EBITDA de 12.2x y cobertura de intereses en torno a 0.6x – según cálculos de FIX-. La compañía detenta elevados niveles de liquidez, alcanzando una caja de USD 95.5 MM. Dicha liquidez disponible se podría ver reducida ante las necesidades de fondos para el pago de los servicios de deuda de su controlante. IRSA cuenta con una línea de crédito suministrada desde IRSA PC por hasta USD 180 MM, de los cuales a Mar’21 IRSA utilizó USD 72.2 MM, quedando el saldo de USD 107.8 MM disponible. Recientemente IRSA realizo una ampliación de capital de por 80 MM de acciones adicionales más 80 MM de warrants (derecho a la misma cantidad de acciones). Esta ampliación, al momento de liquidación del aumento de capital, implico fondos por USD 28.8 millones para la compañía.
Sensibilidad de la calificación
FIX considera que IRSA PC mantendrá un apalancamiento neto entre 1.2-2.5x sobre EBITDA y cobertura de intereses superior a 2.5x a partir de 2022. Por otro lado, FIX monitoreará la evolución de la normativa cambiaria dictada por BCRA y su aplicación, (la comunicación “A7106”, su continuación “A 7230” y “A 7272”) podría obligar al grupo a realizar nuevas propuestas de canjes en 2023, con la incertidumbre que dicha situación genera. Los factores que podrían derivar en acciones de calificación positivas: recuperación de la actividad del segmento de centros comerciales en términos reales mayores a los proyectados con ocupaciones e ingresos en términos reales similares los valores históricos, apalancamiento neto inferior a 1.0x sobre EBITDA, cobertura de intereses superior a 5.0x y menores restricciones cambiarias para acceder al MULC. Los factores que podrían derivar en acciones de calificación negativas: Retraso en la obtención de liquidez adicional para manejar un escenario potencial de nuevas restricciones en la operación de los Centros Comerciales y/o, una disminución en el acceso a fuentes de financiamiento. En el caso de que la compañía obtenga ratios de apalancamiento neto superiores a 2.5x sobre EBITDA y cobertura de intereses menores a 2.5x podría ocasionar acciones de calificación negativas.
Notas Relacionadas y Metodología Aplicable:
FIX utilizó el Manual de Calificación de Empresas presentado ante la Comisión Nacional de Valores (disponible en www.cnv.gob.ar).
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