Finanzas Estructuradas
FIX (afiliada de Fitch Ratings) asignó ‘AAsf(arg)’ a los VDF del FF FECOVITA I; Perspectiva Estable
FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO “Afiliada de Fitch Ratings” –en adelante FIX o la calificadora– asignó la calificación ‘AAsf(arg)’ con perspectiva Estable a los Valores de Deuda Fiduciaria (VDF) a ser emitidos por el fideicomiso financiero (FF) FECOVITA I.
FACTORES RELEVANTES DE LA CALIFICACIÓN
Créditos futuros: FIX considera el fideicomiso de flujos futuros debido a que los requisitos de las facturas de exportación no todas incluyen la condición de incoterm cumplido, por lo que la obligación de pago por parte de los importadores elegibles, y la cobertura del seguro de crédito de COFACE, se encuentra pendiente de perfeccionamiento. Asimismo, se consideró que el cumplimiento del incoterm tiene una alta probabilidad de ocurrencia considerando las condiciones de venta, seguros de transporte y los mínimos antecedentes de rechazo del mosto de Argentina.
FIX analizó las distintas condiciones de venta y que las facturas deban tener el contrato de transporte y el seguro de carga para ser elegibles para el fideicomiso, lo que cubre alrededor del 82% de las exportaciones. En los casos del incoterm DDP (18% de las exportaciones en los últimos 12 meses), que implica la nacionalización de la mercadería en el país del importador, se consideró que solo hubo 1 rechazo de ingreso por parte de la Administración de Alimentos y Drogas de los Estados Unidos (FDA) en el período 2002 a Octubre de 2020, dicho rechazo no está relacionado con FECOVITA.
Calidad crediticia y capacidad de originación del fiduciante: FIX consideró la calidad crediticia de FECOVITA, se destaca que la cooperativa ha podido mantener el margen EBITDA en torno al 9% a pesar del excedente de inventarios que tuvo la industria durante el 2019 debido a la gran cosecha. FIX considera que FECOVITA tiene un sólido acceso a los mercados de créditos, lo cual le otorga una importante flexibilidad financiera. El apalancamiento de la compañía se compone de 58% de corto plazo, reduciéndose desde el año 2018 donde el ratio se encontraba en el 74%. Asimismo, se consideró como muy bueno la capacidad de FECOVITA de continuar generando exportaciones.
Fuerte posicionamiento en la industria vitivinícola: FIX estima que la participación de mercado de FECOVITA es de aproximadamente un 28% en el mercado local mostrando una sólida posición competitiva con su marca principal que es Toro. Adicionalmente, la Cooperativa cuenta con una serie de marcas en las categorías de vinos de media y alta gama mostrando una diversificación en los productos ofrecidos al mercado. Debido a este mix de producción, muestra una resiliencia ante un entorno macroeconómico desfavorable en los últimos años en donde ha podido crecer en litros comercializados debido al cambio del consumo hacia vinos de precios más bajos. A jun.’20 el 26% de los ingresos de FECOVITA corresponde a exportaciones, siendo el 2do mayor exportador de mosto y además comercializando vino fraccionado en el exterior.
Cesión de créditos: la cesión de los flujos futuros de los créditos implica una venta verdadera (“true sale”). Los mismos están al resguardo de posibles ataques de terceros acreedores de la compañía. Sin embargo, FIX consideró que el flujo cedido puede ser parcialmente afectado en caso que la empresa no pueda cubrir sus costos operativos, por ello la relevancia de la calidad crediticia y capacidad de originación de FECOVITA para la calificación de los VDF.
Mejoras crediticias: las mejoras crediticias de la estructura permiten una mejora respecto del perfil de riesgo del fiduciante, como son: i) sobreintegración mínima del 25% calculada sobre el valor residual de los VDF, lo que implica una sobrecolateralización del 20%, ii) seguro de crédito de COFACE [‘AA-/RWN’ por Fitch], iii) seguro de carga de Sancor Coop. de Seguros Ltda. [‘AA(arg)/PN’]; iv) condiciones de elegibilidad de las facturas a incorporar, v) depósito en la cuenta especial con cesión de saldos, vi) cláusulas gatillo que evalúan el desempeño de la cartera y de la sobreintegración mínima, y vii) fondo de gastos.
Depósito directo en la cuenta especial: todos los importadores elegibles serán notificados de la cesión y deberán depositar los pagos directamente en la cuenta especial en el Banco Credicoop [‘AA(arg)/PN/A1+(arg)’]. Esta cuenta está a nombre de FECOVITA pero administrada por el fiduciario, quien cuenta con poder especial en caso de necesitar liquidar las divisas.
Riesgo cambiario: FIX considera que el riesgo cambiario se encuentra correctamente cubierto debido a que el tipo de cambio a utilizarse en el pago de los VDF será el promedio ponderado de las liquidaciones de divisas de las exportaciones.
Experiencia y muy buen desempeño del fiduciario: Banco de Valores S.A. posee una amplia experiencia y un muy buen desempeño como fiduciario de securitizaciones. La entidad se encuentra calificada en ‘A1+(arg)’ para endeudamiento de corto plazo.
SENSIBILIDAD DE LAS CALIFICACIONES
Las calificaciones pueden ser afectadas negativamente en caso que la pérdida sea superior a la estimada, por el deterioro de las operaciones del administrador o por modificaciones en la calificación de COFACE que impliquen una pérdida en la calidad crediticia del portafolio.
Modificaciones en el régimen de exportaciones y/o cambiario para la liquidación de divisas o un desdoblamiento cambiario que afecten negativamente la estructura pueden implicar un baja en la calificación de los VDF.
Esto será evaluado conjuntamente con la evolución de las mejoras crediticias.
RESUMEN DE LA TRANSACCION
La Federación de Cooperativas Vitivinícolas Argentinas Cooperativa Ltda. (FECOVITA o el fiduciante) cederá a Banco de Valores S.A., (el fiduciario) una cartera de facturas de exportación originadas por FECOVITA en la venta de mosto a importadores elegibles.
En contraprestación, el fiduciario emitirá VDF denominados en dólares estadounidenses pero integrados y pagaderos en pesos. La cobranza de los créditos se aplicará a la adquisición de nuevas facturas de exportación (revolving) hasta la fecha de vencimiento de los VDF o hasta la ocurrencia de un evento especial. La estructura cuenta con que seguro de crédito de COFACE, seguro de carga de Sancor Seguros y fondo de gastos.
El objetivo de la emisión es financiar proyectos sociales.
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+5411 5235-8100/10
INFORMES RELACIONADOS Y METODOLOGÍA APLICABLE
Banco de Valores; Ago. 21, 2020
Sancor Coop. de Seguros, Sep. 21, 2020
Banco Credicoop; Oct. 27, 2020
Impacto del Coronavirus en Finanzas Estructuradas; Mar. 30, 2020
Fix utilizó el Manual de Calificación de Finanzas Estructuradas presentado ante la Comisión Nacional de Valores (disponible en www.cnv.gob.ar).
El informe correspondiente se encuentra disponible en nuestra web "www.fixscr.com".
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